Защо чантите отскачат толкова бързо след толкова тежки катастрофи? Какво причинява увеличаването на нестабилността? Възможно ли е финансовите пазари да прикрият предишни балони, които пандемията е взривила? В тази статия ние отговаряме на тези въпроси чрез австрийската теория за бизнес цикъла.
В средата на 2018 г. публикувахме на този портал критичен размисъл за европейското възстановяване след Голямата рецесия, анализирайки възможността непрекъснатият ангажимент към експанзивни парични политики да може да образува балони, които да бъдат зародиш на нови кризи в бъдеще.
Две години по-късно акциите по света преживяха необичайна година, започвайки с исторически спадове и завършвайки годината с бързо възстановяване. В тази статия ще се опитаме да анализираме и двете явления в Европа, всички от австрийската теория за бизнес цикъла.
Да видим!
Създаване на балон за излизане от друг
"Изхождайки от предпоставката, че основата на проблема е широкото недоверие на финансовите пазари, логичният извод е, че решението трябва да бъде възстановяване на доверието, гарантиращо платежоспособността на пазарните агенти."
Както всички знаем, в Европа и САЩ любимият инструмент на икономическите власти за изправяне пред Голямата рецесия е паричната политика. Изхождайки от предпоставката, че основата на проблема е широкото недоверие на финансовите пазари, логичният извод е, че решението трябва да бъде възстановяване на доверието, гарантиращо платежоспособността на пазарните агенти.
Това може да бъде постигнато само с масивни инжекции на ликвидност в системата, за които бяха взети мерки като намаляване на лихвените проценти и изискванията за резерви, програми за закупуване на облигации и увеличаване на средствата за финансиране на финансовите субекти; до краен предел да спасява изпадналите в беда.
Поради тази причина от 2013 г. в основните икономики на света започнаха да се наблюдават ясни признаци на възстановяване, което беше интерпретирано като успех на паричната политика предвид очевидния провал на експериментите, базирани на фискални стимули. Следователно реакцията беше да се увеличи допълнително разширяващият се знак на тези политики, особено чрез планове за количествено облекчаване (QE).
Оттогава програмите за масови покупки на финансови ценни книжа от централните банки, в условия на почти нулеви реални лихвени проценти (а понякога дори и отрицателни), са константа в световната икономика, въпреки че те постепенно се възприемат като умерени като заетост и бруто вътрешният продукт (БВП) се възстанови. Избухването на коронавируса обаче убеди Европейската централна банка (ЕЦБ) в необходимостта да се засилят тези политики, като се създаде нов план за закупуване на активи до 1,85 трилиона евро.
Лоши инвестиции, по-малко печалба
Политиките за "евтини пари" могат да изкривят финансовите пазари, което да доведе до лоши инвестиционни цикли.
И въпреки очевидно положителните резултати, от австрийската теория за икономическия цикъл могат да бъдат отправени две критики към прилаганите стимулиращи политики. Първо, изкуственото увеличаване на паричното предлагане успя да изкриви възприятието на пазарните агенти за реалната рентабилност на техните инвестиционни възможности, което означава, че ресурси биха могли да бъдат разпределени за нерентабилни проекти. Нещо подобно би могло да се случи в публичния сектор, който получи стимулите да се коригира поради факта, че спадът в разходите за емитиране на дългове даде възможност да се поддържа с относителна лекота нивата на дефицита, които много държави представиха.
Второ, грешният анализ на реалността би могъл да обърка паричните власти относно реалния обхват на техните собствени политики. Както всички знаем, целта на централните банки в Европа и САЩ е ценовата стабилност, която обикновено се определя количествено в целите за инфлация близо 2% годишно. Проблемът е, че общите индекси на цените не винаги са надежден индикатор за инфлацията, тъй като те са само дискретни среднопретеглени средни стойности, които не отразяват развитието на всички икономически сектори или промените в относителната ценова структура.
Следователно изкуственото разширяване на кредита би могло да стимулира инвестициите и по този начин да увеличи търсенето на стоки производител, като повиши цените на тези, но това покачване може да се види донякъде размито в общите индекси на инфлацията, ако това също е компенсирано от спад в цената на потребителските стоки.
По същия начин бихме могли да открием и някои изкривявания на финансовите пазари, несъмнено онези, които са силно засегнати от политиките на парично разрастване. С лихвените проценти близки до 0 и пазарите на облигации, където беше все по-трудно да се намерят печеливши възможности, много инвеститори мигрираха към пазарите на акции, като се наложи да приемат нива на нестабилност, по-високи от тези, които биха могли да приемат в първия момент. Резултатът е, че публичната намеса на пазарите с фиксиран доход би могла да доведе до генериране на изкуствено високо търсене на пазарите на акции, нарушавайки съотношението риск-възвръщаемост, което агентите биха установили спонтанно сами.
Можем да визуализираме този проблем в горната графика. Повечето от методите за оценка на акциите имат като съществен компонент способността на компанията да генерира печалба, която по-късно може да бъде предадена на акционерите под формата на дивиденти, което би ни позволило да приемем пряко пропорционална връзка между печалбата и стойността в чанта. Еволюцията на ценните книжа, емитирани от нефинансови компании в Европейския съюз след стартирането на QE, изглежда не отговаря на тази логична връзка, която би установила спонтанен ред на пазара, тъй като нарастването на стойността на акциите далеч надхвърлят развитието на оперативните печалби. Маржовете показват още по-лоша тенденция, като нивата са по-ниски от тези от 2014 г.
Следователно данните показват, че нефинансовите компании в Европейския съюз не са имали средно пропорционален ръст на печалбите си (нито в общия обем, нито в маржовете) по отношение на тяхното котиране на фондовия пазар. Напротив, отрицателното развитие на корпоративните печалби може да се разглежда като индикация за цикъла на лошите инвестиции, който дискутирахме по-рано.
Поради това обяснението за нарастването на стойността на собствените задължения в балансите на фирмите не се дължи на увеличение на печалбите. Могат да се търсят алтернативни хипотези, като например, че при оценката, направена от пазарите, финансовите резултати тежат повече от оперативните резултати, но реалността е, че по-ниските разходи за разходи за финансиране през последните години значително намаляват разликата между двете променливи.
Може също да се твърди, че инвеститорите са били по-оптимистични. Тоест, въпреки че не виждат атрактивни ползи в настоящето, те се надяват да ги имат в бъдеще. Но това обяснение е малко вероятно в среда на генерализирано икономическо забавяне, като това, което се наблюдава между 2018-2019 г.
Недостатъците на общите индекси на цените като мярка за инфлация са в състояние да скрият надценяването на определени финансови активи и разбиването на баланса между рентабилността и риска, който те представляват.
Следователно причината, която най-добре би обяснила нарастващото тегло на акциите като инструмент за финансиране на компаниите, е непрекъснатото нарастване на цената на акциите, което от своя страна би създало стимули за предприемачите да разширят проблемите си в очакване, че търсенето на тези ценни книжа ще продължат да растат.
Но защо нарастваше търсенето на акции? Отговорът на това е съвсем прост. И просто защото, както коментирахме по-рано, би могло да има „ефект на изместване“ на търсенето от пазарите с фиксиран доход към тези с променлив доход.
На практика тази миграция на инвеститорите би се осъществила чрез намаляване на „ефекта на заместване“, който обикновено съществува на двата пазара. Или по друг начин, много агенти биха могли в крайна сметка да изискват капиталови активи, просто защото пазарът не им предлага много други опции.
Подценяване на инфлацията
Сега нека разгледаме ефектите от тези политики от парична гледна точка.
Както виждаме на графиката по-долу, икономическата рецесия от периода 2008-2011 г. доведе до забавяне на растежа на паричните агрегати, но положителната тенденция се възобнови по-силно от 2015 г. в резултат на QE. Това непрекъснато създаване на пари даде възможност за умножаване на паричната база, но нека имаме предвид, че го направи при темпове, много по-високи от средния растеж на икономиката: 1,95% годишно за БВП на еврозоната в лицето на средногодишните увеличения от 8,74% (M1), 5,03% (M2) и 4,76% (M3).
Следователно ситуацията в икономиката на еврозоната е в положението на нарастващо парично предлагане и скорост на парично обращение, която не е успяла да падне достатъчно, за да го компенсира, с общо ниво на цените под 2% и темпове на значително скромен растеж. Следвайки модела на количествената теория на парите, логичното би било да се мисли, че инфлацията и БВП не се вдигат, тъй като в системата не се вливат достатъчно пари, а в действителност паричната експанзия изкривява финансовите пазари и генерира надценяване на определени активи.
Причината, както вече обяснихме, е, че понякога общото ниво на цените е несъвършен индикатор за реална инфлация, тъй като не включва цената на финансовите продукти или промените в относителните цени на потребителските стоки и производството.
По този начин европейските парични власти биха могли да подценят ефекта, който техните собствени политики оказват върху пазарите и това би ги тласнало да продължат да инжектират пари в системата, без да се съобразяват, може би, с реалния риск от създаване на нови балони. Това би могло да доведе до някои акции, търгуващи над това, което инвеститорите биха оценили, анализирайки реалното развитие на компаниите, които ги подкрепят, което би помогнало да се обясни свръхреакцията на фондовите пазари с резки падения поради първите съмнения, породени от въздействието на Коронавирусът.
Проблемът с допускането на тази хипотеза е, че ако разгледаме настоящата ситуация, никой от основните фактори не се е променил. Корпоративните печалби остават ниски (те са спаднали поради COVID-19), общото ниво на цените граничи с дефлация и политиките за "евтини пари" са в сила повече от всякога. Всичко това може би трябва да ни направи малко по-скептични относно бързото възстановяване на пазарите през последните месеци, като се има предвид възможността в някои активи просто да се образува нов балон за преодоляване на предишния.
Следователно настоящата криза може да приеме две четения. Можем да го разберем като възможност да ликвидираме нерентабилните инвестиции на икономиката и между другото да сложим край на балоните, преди да станат твърде големи, или, напротив, като ситуация, при която единственият възможен изход е да се създаде още повече пари за предоставяне на финансово облекчение на държавата, семействата и фирмите. Ако приемем, между другото, риска да продължим да зареждаме балони, които един ден може да се спукат, поне от гледна точка на австрийската теория на бизнес цикъла.
Накратко, експанзивната политика на ЕЦБ изглежда благоприятства властите за втория вариант, въпреки че в дългосрочен план заплахата от обезценяване на еврото в условията на публичен дефицит и увеличен дълг може да смекчи това предпочитание. И в двата случая проблемът с паричната емисия отново е в центъра на европейския икономически дебат, в нова глава от противоречие, съпътстващо Стария континент от приемането на еврото.