Европейската комисия предлага създаването на безрискови дългови ценни книжа за консолидиране на паричния съюз, подобно на стария проект за еврооблигации. Анализираме предложението и опитите за взаимно обединяване на европейския дълг.
На 31 май Европейската комисия публикува документ, който определя нейната пътна карта към пълен паричен съюз преди 2025 г. Сред предложенията е издаването на инструменти с фиксиран доход и безрискови инструменти на европейско ниво. За разлика от еврооблигациите, които се стремят към пълно взаимно обединяване на европейския дълг, тези активи ще бъдат свързани с ЕС при тяхното издаване, но не и в рискове, тъй като те ще функционират национални облигационни пакети. Фактът обаче, че инициативата се разглежда като предварителна стъпка към еврооблигациите, вече може да предизвика противопоставяне от страна на няколко членове на ЕС, поради тяхната съпротива срещу опитите на Брюксел да обединят финансовите задължения на своите членове. В тази статия ще анализираме феномена на взаимност в европейския контекст с неговите защитници и недоброжелатели.
Под „взаимност“ разбираме „създаване на нещо взаимно или взаимно“ (RAE). В случай на дълг, това понятие се отнася до съвместното издаване на финансови задължения, при което емитентите също споделят свързаните с тях рискове. В Европа опитите на властите на ЕС да постигнат икономическо сближаване между страните-членки породиха многобройни дискусии относно възможни инициативи за мутуализиране на публичния дълг на държавите (които днес издават своите задължения независимо) и създаване на дълг по ценни книжа на европейско ниво (Еврооблигациите са най-известната алтернатива). Въпреки това не е малко съпротивата срещу тези инициативи, принуждаващи европейските власти да направят правилна оценка на разходите и ползите от взаимното обединяване на европейския публичен дълг.
Предимства на узаконяването на дълга
Най-големият аргумент, който обикновено се използва в защита на инициативи като еврооблигациите, е ускоряване на конвергенцията икономически в ЕС. Според тази гледна точка една от основните пречки пред постигането на пълна икономическа интеграция е разликата в разходите за финансиране на държавите в самия Съюз. По този начин фактът, че дългът на държава членка (като Германия) функционира като сигурно убежище срещу задълженията, издадени от други, би навредил на страните с повече фискални проблеми и би ги осъдил в омагьосан кръг, тъй като нарастването на техните премии за риск биха натоварили допълнително бюджетите им и биха затруднили процесите им на фискална консолидация.
Както виждаме на графиката, има важна разлика в 10-годишните разходи за финансиране на страните от ЕС по отношение на Германия, която е най-засегната от кризата (Португалия, Ирландия, Италия и Испания), които плащат премии от по-висок риск. По този начин настоящата система би била несправедлива, тъй като не само ще накаже повече страните, които имат най-много трудности да излязат от рецесията, но и би могла да задържа икономическото им възстановяване. Следователно не случайно по-възрастните привърженици на взаимността от дълга са Южноевропейски страни, по-засегнати от кризата, отколкото техните северни съседи.
По този начин има много икономисти, които защитават, че активи като еврооблигациите биха допринесли за а по-балансиран растеж в Европа и те биха улеснили икономическото сближаване, което е една от основните цели на ЕС. От друга страна, това би подобрило доверието на инвеститорите на европейските пазари (чрез разширяване на гаранциите за дългови ценни книжа) и екстремни решения ще бъдат избегнати като спасителните мерки на Гърция, Ирландия и Португалия, които доведоха до сурови планове за приспособяване. По този начин, a синергия на растежа в целия ЕС, тъй като увеличаването на платежоспособността на страните-длъжници би подобрило качеството на балансите на страните-кредитори, освобождавайки ги от риска да понесат загуби поради неплащане или отписване на техните активи.
Рисковете от взаимност
Съществуват обаче и много нежелатели на инициативи за взаимно взаимодействие, сред които се открояват Германия и други северноевропейски страни като Холандия и Финландия. Основният му аргумент се основава на предпоставката, че споделянето на риска не би намалило разходите за финансиране, но просто ги прехвърлете от страните длъжници на кредиторите. По този начин финансови инструменти като Еврооблигациите биха изкривили пазарите тъй като тяхната норма на възвръщаемост не отразява действително свързаните рискове. С други думи, връзката риск-възвръщаемост, която съществува във всеки финансов актив, ще бъде прекъсната, тъй като ценни книжа с ниска доходност могат да бъдат емитирани за поддържане на страни с високи нива на риск и обратно.
От друга страна, възможно е взаимното обединяване на финансовите рискове да позволи на длъжниците да продължат с политиката си на разходи, без да се притесняват за дефицита, тъй като разходите им за финансиране биха били изкуствено ниски. На втората графика виждаме как през периода 2009-2016 г. има обратна връзка между фискалната консолидация и рентабилността на дълга на страните (годините 2007 и 2008 са изключени, за да се елиминира ефектът от по-ниските ставки на ЕЦБ през 2009 г. и основният излишък е избран, за да се намали плащането на самия публичен дълг). Това означава, че по-високият първичен излишък повишава доверието на инвеститорите и позволява на страната да плаща по-малко лихва върху дълга си. За Германия и други северноевропейски държави това е най-справедливият механизъм за награждаване на фискалната дисциплина и избягване на разхищаването на публични ресурси.
По този начин ЕС днес се оказва в силен спор: докато неговите лидери искат да напредват в взаимното обединяване на дълга, най-големите вносители в бюджета на общността (т.е. страните с най-голямо влияние в Брюксел) не са склонни да го направят така. В дългосрочен план може да изглежда логично, че икономическа област, която споделя една и съща валута, може да има общи финансови инструменти, но не изглежда лесно, ако вземем предвид, че днес дори южните страни се опитват да отпуснат своята фискална консолидация цели. В този смисъл европейските безрискови облигации могат да бъдат бракувани като техните предшественици еврооблигации, идея, по-изоставена по дългия път към паричния съюз.